Am 16. Juni sprang der ZEW-Index der Konjunkturerwartungen um 20,7 Punkte auf plus 10,5. Es war der erste positive Wert seit dem Frühjahr, als der Krieg im Nahen Osten die Stimmung an den Finanzmärkten kippte. Die Analysten hatten minus 6 erwartet. Sie lagen um mehr als sechzehn Punkte daneben.
Der Sprung hat einen Namen: Hoffnung. Die vom ZEW befragten Finanzmarktexperten setzten darauf, dass der Iran-Konflikt sich seinem Ende nähert, der Druck auf die Energiepreise nachlässt und die energieintensive Industrie wieder durchatmet. Das ist keine Messung der Gegenwart. Es ist eine Wette auf die nächsten sechs Monate.
Die Gegenwart sieht anders aus. Die Lagebeurteilung – der Teil der Umfrage, der die aktuelle Wirtschaftslage abbildet – fiel im Juni um weitere 3,2 Punkte auf minus 81. Zwischen dem, was Anleger erwarten, und dem, was sie sehen, klafft eine Lücke von mehr als 91 Punkten. Am 21. Juli um 11:05 Uhr veröffentlicht das ZEW den Juli-Index. Er ist der erste große Stimmungs-Read, seit die vergangene Woche zwei Rechnungen präsentiert hat.
Zwei Realitäts-Checks in einer Woche
Die erste Rechnung kam von der Inflation. Die deutschen Verbraucherpreise stiegen im Juni um 2,3 Prozent – nah am EZB-Ziel, aber die Kernrate bleibt hartnäckig. Für den Erwartungsindex heißt das: Der von den ZEW-Experten erhoffte Rückgang der Preisdynamik ist in den harten Daten noch nicht angekommen.
Die zweite Rechnung kam vom Anleihemarkt. Deutschland finanziert seinen Sondervermögen-Fiskalimpuls über Rekordemissionen. Die neue 20-jährige Bundesanleihe trägt einen Kupon von 3,40 Prozent – das teuerste lange Geld seit über einem Jahrzehnt. Der Fiskalimpuls, auf den die Optimisten setzen, kommt nicht umsonst. Er kommt mit einer Zinsrechnung, die jeden Monat länger wird.
Die Erholung, die noch keine ist
Der Weg zurück ins Plus war steil. Im April lag der Erwartungsindex bei minus 17,2, im Mai bei minus 10,2, im Juni bei plus 10,5. Drei Monate, ein Vorzeichenwechsel, fast 28 Punkte Bewegung. Aber die Kurve beschreibt Erwartungen, nicht Produktion. Die Lagekomponente ist im selben Zeitraum nicht mitgelaufen – sie steht tiefer als vor einem Jahr.
Die Spanne selbst ist das Signal. Eine Differenz von 91 Punkten zwischen optimistischen Erwartungen und einer tief negativen Lagebeurteilung ist historisch breit. Sie entsteht in der Regel an genau zwei Punkten im Zyklus: kurz vor einer Wende, wenn die Erwartungen die noch schwache Lage vorwegnehmen – oder kurz vor einer Enttäuschung, wenn die Hoffnung der Realität zu weit vorausgeeilt ist. Welche der beiden Lesarten stimmt, lässt sich an einem einzelnen Monat nicht ablesen. An zwei aufeinanderfolgenden schon.
Das ist der Kern des Signals, auf das der 21. Juli antwortet: Ist der Juni-Sprung der Beginn einer echten Wende oder ein Strohfeuer der Hoffnung? Eine zweite Aufwärtsbewegung würde bedeuten, dass Anleger den Fiskalimpuls und die exportseitige Erholung stärker gewichten als Zölle und Zinskosten. Ein Rückfall würde zeigen, dass die Juni-Euphorie eine Momentaufnahme war, die die harten Julidaten nicht überlebt hat.
Was diese Zahl von den anderen unterscheidet
Der ZEW misst keine Inflation und keine Emission. Er misst Psychologie – die aggregierte Sechs-Monats-Wette von rund 150 bis 200 Analysten und institutionellen Investoren. Genau deshalb läuft er den harten Daten voraus. Der ifo-Geschäftsklimaindex fragt Unternehmen nach ihrer Lage; die amtliche Statistik meldet, was schon geschehen ist. Der ZEW fragt, was der Markt glaubt, das als Nächstes geschieht.
Für den 21. Juli zählt daher weniger die absolute Zahl als die Richtung gegen zwei Kräfte. Erstens: die Zoll-Unsicherheit. Die US-Handelspolitik bleibt der größte externe Risikofaktor für den deutschen Export – der Schaden zeigt sich, nur nicht immer dort, wo man ihn misst. Zweitens: der Fiskalimpuls. Das Sondervermögen soll Investitionen anschieben, aber es verschiebt zugleich das Zinsregime nach oben.
Worauf am 21. Juli zu achten ist
Drei Dinge entscheiden, ob der Juni ein Wendepunkt war.
Erstens die Erwartungskomponente selbst. Ein zweiter Anstieg über plus 10,5 bestätigt die Wette. Ein Rückfall unter null kassiert sie.
Zweitens die Lücke zur Lage. Solange die Lagebeurteilung bei minus 81 klebt und die Erwartungen steigen, preist der Markt eine Erholung ein, die die Gegenwart nicht liefert. Schließt sich die Lücke, weil die Lage sich bessert, ist die Wette gedeckt. Schließt sie sich, weil die Erwartungen fallen, war sie es nicht.
Drittens der Euroraum-Wert. Im Juni zog die Euroraum-Erwartung auf plus 9,5 an – fast im Gleichschritt mit Deutschland. Ob Deutschland dem Euroraum davonläuft oder hinterherhinkt, verrät, ob die Bewegung deutschlandspezifisch (Fiskalimpuls) oder europaweit (Energiepreise, Iran) getrieben ist.
Das eigentliche Signal
Ein Stimmungsindex, der plus 10,5 zeigt, während die Lage bei minus 81 liegt, ist kein Widerspruch. Er ist eine Aussage: Anleger kaufen die Zukunft, nicht die Gegenwart. Das funktioniert, solange die Zukunft liefert. Die vergangene Woche hat die Rechnung dafür präsentiert – 2,3 Prozent Inflation, 3,40 Prozent Kupon. Am 21. Juli sehen wir, ob der Markt sie schon bezahlt hat oder ob er noch auf Kredit hofft.
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